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《面對轉變與衝擊的年代》The Shifts and the Shocks



後海嘯時代，當危機成為常態，

唯有確實數算金融經濟體系的確知與未知，

才能安然挺過下一波瘋狗浪。

自1980年起，世界經歷了六次具全球意義的金融危機：1980年代初的拉丁美洲債務危機；1990年代的日本危機；1994年以墨西哥為中心的龍舌蘭危機，拉丁美洲許多地區也受到波及；1997至1999年的東亞危機；2007至2009年的全球金融危機；以及2010至2013年的歐元區金融危機。

這六次危機，地區和原因或許不盡相同，卻儼然自成一股不可挽回的頹勢：不但一次比一次嚴重，衝擊也愈來愈全球化；最近兩次危機甚至危及世界經濟體系的核心，甚至影響將近一半的全球經濟產出。

金融海嘯爆發已經超過七年，危機遠去了嗎？沒有人敢確定。危機會再來嗎？很可惜，答案是肯定的。我們仍然不能掉以輕心。

下一次危機再來，就是毀滅的大火！

世界歷經六次危機金融之後，我們終於醒悟，在全球化及自由化的架構下，當前的金融體系，脆弱是本質，危機屬內生。而看似有效化解危機的方法，尤其是財政寬鬆和信貸擴張，其實都深化了金融長期的脆弱性。

這一切是怎麼發生的？我們要如何跳脫惡性循環的陷阱？當前，世界經濟前景仍不確定，全球金融秩序仍不穩定，全球首屈一指的經濟評論家馬丁?沃夫寫作本書，做為下一次全球經濟危機的備忘錄，也是我們在渾沌中思考來路、展望出路的必讀之作。

《經濟學人》

《金融時報》

《紐約時報》 一致推崇

專業推薦（依姓氏筆劃排列）

王伯達（財經作家）

李紀珠（台灣銀行董事長）

梁國源（元大寶華綜合經濟研究院院長）

曾銘宗（金融監督管理委員會主任委員）

重量讚譽

美國前聯準會主席 柏南奇

英國前央行總裁 金恩

美國前財政部長 桑默斯

前英國金融服務管理局主席 透納

諾貝爾經濟學家 史迪格里茲

諾貝爾經濟學家 克魯曼

投資大師 索羅斯

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  作者介紹

  
  
  
  
  馬丁?沃夫Martin Wolf
  
  倫敦《金融時報》副主編暨首席經濟評論家。2000年獲頒大英帝國司令勳章（CBE）。他具備深厚的專業學養，加上敏銳的洞察力與犀利的判斷力，論述擲地有聲，備受推崇，放眼全球，幾乎無人能出其右。著有《新世界藍圖：全球化為什麼有效》（Why Globalization Works）和《馬丁沃夫教你看懂全球金融》（Fixing Global Finance）等書。
  
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  譯者介紹

  
  
  
  
  許瑞宋
  
  香港科技大學會計系畢業，曾任路透中文新聞部編譯、培訓編輯和責任編輯，亦曾從事審計與證券研究工作。2011年獲第一屆林語堂文學翻譯獎。譯有《品格致勝》、《商業冒險：華爾街的12個經典故事》（合譯）和《數位麵包屑裡的各種好主意》等書。facebook.com/victranslates。
  
  
  
  

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面對轉變與衝擊的年代－目錄導覽說明

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  推薦序得其環中，以應無窮 曾銘宗
  
  
  
  
  
  致謝
  
  
  
  
  
  自序本書寫作緣起
  
  
  
  
  
  導論「我們已經不在堪薩斯了」
  
  
  
  銀行 信貸
  
  
  
  
  
  
  
  第一部衝擊
  
  
  
  
  
  序曲
  
  
  
  
  
  第1章 從危機到緊縮
  
  
  
  
  
  第2章 歐元區的危機
  
  
  
  
  
  第3章 美麗新世界
  
  
  
  
  
  
  
  
  
  
  
  第二部轉變
  
  
  
  
  
  序曲
  
  
  
  
  
  第4章 金融體系如何變得脆弱
  
  
  
  
  
  第5章 世界經濟如何轉變
  
  
  
  
  
  
  
  
  
  
  
  第三部出路
  
  
  
  
  
  序曲
  
  
  
  
  
  第6章 正統經濟學遭顛覆
  
  
  
  
  
  第7章 修復金融業
  
  
  
  
  
  第8章 未來的長路
  
  
  
  
  
  第9章 修補不幸的婚姻
  
  
  
  
  
  
  
  
  
  
  
  結論：下一次是大火
  
  
  
  
  
  各章注釋
  
  
  

「這種事」-又一場大蕭條，可能再度發生嗎？如果可能，為什麼二戰以來不曾發生？在檢視歷史記錄，以及過去35年相對成功的經濟運作時，自然而然會心生這些疑問。為了回答這些問題，我們必須有一套經濟理論；而根據這套理論，在我們這種類型的資本主義經濟體裡，大蕭條是種種可能出現的狀態之一。

-明斯基（Hyman Minsky），1982年

本書要談的是，2007年8月之後衝擊高所得國家的金融和經濟危機，如何改變了我們的世界。但本書的分析基礎，是這些衝擊如何源自先前的轉變；所謂先前的轉變，是指全球經濟的變化與金融體系之間的互動。本書將探討，這些令人不安的事件，如何改變我們的經濟學觀念（這種改變是應該的）；這些事件又如何改變受到影響的國家，及其他國家奉行的政策（這種改變也是應該的）。

本書探索已經改換的世界面貌。我必須先對自己和讀者坦白：雖然我的工作是分析世界經濟，多年來也見過多場金融危機，但我未能預見高所得國家出現如此規模的危機。這並不是因為我對危機之前無以為繼的趨勢無知無覺。我2008年的著作《馬丁沃夫教你看懂全球金融》（Fixing Global Finance ）以2006年發表的演講為基礎，討論金融體制的脆弱，以及1980年代初以來金融危機頻頻發生的現象。它也檢視1997至1999年新興市場危機之後令人擔心的現象：主要經濟體出現巨額的經常帳盈餘或赤字，所謂的「全球經濟失衡」問題日趨嚴重。它聚焦於三個互有關聯的現象，探究其中的意義：美國經常帳赤字愈來愈大，新興經濟體累積愈來愈多外匯準備，歐元區出現內部失衡問題。2這些討論自然是源自我更早在2004年出版的《新世界藍圖：全球化為什麼有效》（Why Globalization Works ）中對金融體系的思考。3那本書雖然強烈支持全球化，但也強調金融危機代價沉重。儘管如此，我沒有預料到，這些趨勢最終造成如此巨大的金融危機，如此全面的救援行動，以及歐元區如此嚴重的動盪。

我之所以失準，不是因為我未察覺在經濟學家所稱的「大穩定時代」（great moderation，美國經濟產出相對穩定的一段時期，尤其是1980年代末至2007年），資產價格和債務水準大幅上升，可能埋下了動盪的種子。我的失準是因為我缺乏預見西方金融體系崩潰所需要的想像力。我錯在我受限自己對經濟的心智模型，認為世界最先進的經濟體不可能再發生大蕭條，甚至不可能出現「大衰退」。我當時認為，這種事如果真的發生，只可能是因為銀行業者和監理當局犯下不可思議的大錯。我個人的經濟觀念未能通過明斯基設定的檢驗標準；這位已故的經濟學家幾乎已被所有人淡忘。

本書希望能從錯誤中吸取教訓。本書的目標之一，是討論明斯基對經濟理論的要求（必須納入大蕭條發生的可能）是否合理；如果合理，經濟學家應該如何回應。我認為明斯基對經濟理論的要求相當合理。許多主流經濟學家的回應，是表示危機不可能預測：如果可以預測，危機不是已經過去，就是會因為理性行為者的預防措施而化解於無形。這種說法無疑能滿足許多人，因為幾乎沒有主流經濟學家預見2007年開始的這場危機；他們甚至沒想到可能發生這種危機。對居主導地位的新古典經濟學派來說，蕭條是某種外部（經濟學家會用「外生」〔exogenous〕一詞）衝擊所造成，而非系統內部產生的力量。

與此對立的觀點認為，危機發生的原因，部分在於主流經濟學模型使得危機在理論上看似極不可能發生，結果反而令危機實際發生的可能性大為提高；我認為這個觀點看來合理得多。理性預期和效率市場假說，促成了監理當局和投資人漫不經心的態度。如明斯基指出，穩定的狀態會埋下不穩定的種子。這正是索羅斯（George Soros）所稱的「反身性」（reflexivity）的一面。索羅斯既是成功的大投機客，也是創新的經濟思想家；根據他的「反身性」概念，人類的思考方式決定人類面對怎樣的現實。幼稚的經濟學是促成經濟動盪的因素之一。在此同時，比較不傳統的分析師會表示，在現行經濟體制下，危機是無可避免的。後凱因斯學派（懷疑自由市場）與奧地利學派（強烈信仰自由市場）雖然立場截然不同，但他們會同意危機在現行體制下無可避免，只是兩派人士對於危機的起因和如何處理危機有不同看法。

明斯基認為經濟學必須能夠設想經濟可能因為系統內部出現的事件、而非外部衝擊而爆發嚴重的危機，這種觀點在方法論上是穩當的。危機畢竟是一種經濟現象，而且已證實是資本主義經濟的恆常特質。如魯比尼（Nouriel Roubini）和米姆（Stephen Mihm）在《末日博士危機經濟學》（Crisis Economics ）中指出，借用塔雷伯（Nassim Nicholas Taleb）的說法，危機和隨後的經濟蕭條並不是「黑天鵝」事件（不可預測的罕見事件），而是「白天鵝」事件（相對罕見的正常事件，甚至有規律可循）。蕭條確實是資本主義經濟體的可能狀態。不納入這種可能的經濟學理論有嚴重缺陷，就像生物學理論不考慮物種滅絕的可能，人體健康理論不考慮心臟病發作的可能，造橋理論不考慮橋樑崩塌的可能。

明斯基認為蕭條發生時，政府必須有因應措施。我認同這一點，後凱因斯學派和奧地利學派對此有不同意見：前者的理論基礎是凱因斯的均衡失業理論，後者則以米塞斯（Ludwig von Mises）和海耶克（Friedrich Hayek）的自由市場觀點為根基。明斯基本人相信「大政府」（有能力以財政赤字為民間部門提供財源）和「大央行」（有能力在金融體系失靈時支持放貸）。事實上，處理重大風險正是現代政府和央行的重要職能。除了在危機爆發時著手處理，政策制定者也必須考慮如何增強經濟抵禦危機的能力。當然，這些有關市場經濟弱點和政府責任的觀點，全都極具爭議性。

這些事件改變了我對經濟學的看法。但是，我自1967年於牛津大學開始學習經濟學以來，已經不止一次因為各種事件而改變自己的經濟學觀點。入學牛津之後的45年間，我的知識大有增長，想法當然也會不時改變。例如，我在1960年代末和1970年代初時認為，無論是在高所得或開發中國家，市場有必要發揮更大的作用，而總體經濟政策必須致力維護貨幣穩定。我因此加入擁護市場導向經濟觀的行列。相對於新古典學派對均衡狀態的執著，我特別欽佩奧地利學派的創見：市場經濟是鼓勵尋找營利機會的體系。熊彼得（Joseph Schumpeter）和海耶克的著作當時極具影響力（至今仍是）。近年這場危機印證了我對均衡理論的懷疑，但也喚回了我在牛津求學時對凱因斯學說產生的強烈仰慕。

八十年之後，凱因斯對1930年代的憂慮再度成為我們的憂慮。已經有人提醒我們，未能吸取歷史教訓的人注定要重蹈覆轍。近年這場危機因此改變了我對金融、總體經濟和兩者關係的看法，因此也難免改變了我對金融和貨幣體系的看法。我發現，從某個角度來看，本書的觀點更接近我45年前所抱持的態度。在此似乎應該區分一下我對世界運作方式的看法和我的價值觀，前者確實有改變，後者則至今未變。我的價值觀傳承自我的父母，尤其是我已故的父親愛德蒙．沃夫（Edmund Wolf）。他是1930年代從奧地利逃到英國的猶太難民，熱烈支持自由民主體制（liberal democracy），反對左派和右派的烏托邦與狂熱思想。他信仰啟蒙價值觀，但對人性的弱點也有認識，後者是源自他的劇本創作和新聞工作才華（與事業）。他接受人們的本來模樣，反對那些試圖違逆人性、改造人類的人。這些價值觀使他在冷戰期間成為堅定的反共者，而我後來也是這樣。

我一生信奉這些價值觀，但我對經濟的看法卻隨著時間推移而有所改變。西方國家1970年代受經濟動盪衝擊時，我擔心經濟繁榮和政治穩定因此受損。1975年8月，英國零售物價年增率高達27%，我甚至因此思考我的國家會否走上阿根廷的路。我樂見佘契爾夫人（Margaret Thatcher）嘗試馴服通膨，限制政府對經濟的干預，約束如脫韁野馬的工會勢力，以及推動市場自由化。我認為這些是必要的改革，而雷根總統的政策至少也有一部分是美國需要的。在冷戰持續的背景下，西方國家重新振作看來有其必要，而且是正確的。我認為若要恢復社會與政府之間的適當平衡，政府從權力過度擴張、不負責任的狀態轉向權力較為節制和負責任的狀態，無疑是正確的方向。我的結論是1970年代的政府因為過度涉入各種事務而變得虛弱，尤其是在英國：每週供電三天，物價飛漲，企業盈利崩跌，勞工焦躁不安，顯示政府履行基本職能的能力愈來愈弱。當時的美國和英國均需要職能較有限但效能較高的政府，以及自足能力較高、更加強健的公民社會。

（本文未完，更多精采內容，請參閱本書。）

景氣不再急升暴跌，英國利率是四十年來最低的。經濟不再冷熱交替，英國正享受兩百年來最長的持續成長期。

-布朗（Gordon Brown），2004年（當時為英國財政部長）

我認為貨幣政策的進步很可能是促成「大穩定」的重要因素，雖然絕對不是唯一的因素。有些人認為近二十年來總體經濟波動性降低，主要是運氣好，恕我不能完全苟同，雖然我相信運氣是原因之一。

-柏南克，2004年（當時為聯邦準備理事會長）

過去彷若另一個世界。即使是不久之前的事，放在今天仍往往顯得奇特。政經決策者的觀點無疑是這樣。2007年8月開始的危機導致高所得國家經濟普遍萎靡，並引發歐元區的巨大動盪；這場危機令這些國家以至整個世界陷入困境，連聰明又消息靈通的政經決策者也無法預見。

布朗畢竟是政治人物，而非專業的經濟學家，口出狂語並不令人意外。但柏南克是出色的經濟學家；他的錯誤，唉，頗能代表經濟學界。在2004年2月談論經濟學家所稱的「大穩定時代」的著名演講中，柏南克先生所講的情況如今看來完全是另一個星球的事。他說的那個世界，經濟非常穩定，貨幣政策是歷來最好的，完全不必擔心金融危機和經濟長期萎靡。柏南克先生當時還說：「經過改善的貨幣政策很可能產生了重大作用，不僅促成通膨波動性降低（這一點沒有什麼爭議），連經濟產出也因此變得比較穩定。」

這些話如今顯得荒誕。主流經濟學界錯了。它不懂經濟的總體層面如何運作，因為它未能認識金融風險的作用；它未能認識金融風險的作用，部分原因在於它不懂經濟的總體層面如何運作。少數經濟學家確實了解經濟之所以脆弱的根本原因，但他們的觀點遭到忽視，因為這些觀點與天真樂觀的教授想像出來的理性行為者、效率市場和全面均衡世界格格不入。

危機引發的經濟動盪不僅淘汰了僅只數年前的經濟論點，也已經（或理應）改變了世界。這就是本書的主題。本書不打算具體敘述這場危機的經過，而是嘗試分析這場危機對經濟和經濟學的啟示。我們必須仔細分析這件事，才能討論我們必須做些什麼，然後對照已經完成和正在進行的事。我們是否已經走上永續發展之路？

我認為，答案是否定的。

本書大綱

本書第一部談「衝擊」，檢視2007年之後衝擊先進經濟體的金融危機如何將世界帶到2014年初的狀態。沒錯，全球化趨勢並未停歇；但是，二戰後最新、最險的金融危機已經讓世界經濟變得脆弱，並且使高所得國家的經濟變得虛弱。

第一章檢視這場全球金融危機及其餘波，焦點放在高所得經濟體的現狀。正統經濟觀念認為這種巨大的金融危機多少有些不可思議。但是，危機還是發生了。一波波的金融危機以及因應危機的措施（拯救銀行體系、空前的貨幣擴張，以及巨額的財政赤字）均非比尋常。這些英勇的措施雖然阻止世界陷入另一場大蕭條，卻未能使高所得國家回復健康。這些國家的政府窮於應付危機的後果：失業率居高不下，生產力成長緩慢，民間部門致力減債，政府財政的償付能力日益堪憂。這些經濟體似乎會步上日本後塵，陷入長期萎靡。

第二章關注歐元區的危機。2008年信貸資金流動一停止，歐元區的結構弱點便暴露在世人眼前。當局隨後一連串的政策干預雖有不足之處，卻也勉強阻止了體制崩潰。雖然危機處理工作有若干進展，戰後歐洲融合大計仍陷於險境，因為相關國家既不可能大幅強化結盟關係，也不可能回到各自貨幣獨立的狀態。

第三章檢視這場危機在新興經濟體造成的後果。儘管高所得國家經濟疲弱，新興市場大致保持快速的經濟成長。但是，在包括中國和印度的新興經濟體，民間或公共部門過度負債和資產泡沫問題，也已引發更多關注。此外，先進國家的異常貨幣政策，以及大量民間資金流出這些國家尋求較高的收益，也造成新興經濟體政策制定者的嚴重難題：是否應該接受本國貨幣升值、對外競爭力降低？還是要設法抗拒（可能要靠干預匯市，風險是貨幣失控，信貸過度成長，通膨高漲，金融失序）？最後，新興市場也已出現經濟成長放緩的跡象。這些國家需要進一步的結構改革。

第二部談「轉變」，檢視世界經濟如何走到當前的狀態。體制的脆弱最終引發如此巨大的金融和經濟衝擊，這些弱點是怎麼出現的？如果我們期待未來能更美好，就必須認清問題的根源。

第四章集中探討金融體系的脆弱性。金融體系的核心部分為什麼會崩解？這是金融體系固有的弱點所致嗎？還是因為危機之前和危機期間的重大政策錯誤？有些人認為當局處理危機時所犯的錯誤，比危機之前的錯誤更重大，這是真的嗎？所有這些觀點都有幾分真實。這一章將分析金融體系的固有脆弱性從何而來。我將仔細檢視，在2007年之前，是什麼造成金融體系特別脆弱。本章將闡述「影子銀行體系」的成長，金融複雜性和互聯程度的升高，「道德風險」的作用，以及政府處理危機的責任。我也將指出，以通膨目標法管理經濟有其局限，而人們嚴重誤解此一局限。

但第五章也將指出，經濟容易爆發危機的這種脆弱性，不完全是金融體系的問題所致。問題背後還有一些全球經濟事件，尤其是「全球儲蓄過剩」和與此相關的信貸泡沫，而這些問題又與一些互有關聯的經濟變化有關。當中一個關鍵因素是全球經濟失衡，導致新興經濟體向先進國家輸出資本，而先進國家卻未能有效運用這些資本。1990年代的亞洲危機過後，全球實質利率跌至異常的低水準，引發資產價格膨脹，最終演變成資產泡沫。但是，全球儲蓄過剩問題之所以出現，還有一個重要因素：資本與勞工之間的所得分配，以及勞工之間的所得分配改變了。本章將指出，一些以總體經濟因素解釋這場危機的流行說法（尤其是寬鬆的貨幣政策），是倒果為因。世界經濟失衡和儲蓄過剩的問題背後，是自由化政策、科技演變和人口老化促成的世界經濟根本轉變；這些變化展現在全球化、不平等加劇，以及高所得經濟體投資疲弱等現象上。

第五章將說明信貸泡沫、儲蓄過剩，加上根本的設計缺陷，如何導致歐元區陷入危機深淵。我將指出，我們必須了解五項要素的互動：設計上的錯誤；危機之前債權國與債務國的政策錯誤；金融體系的脆弱性，尤其是歐元區國家的銀行體系；貨幣政策的錯誤；以及危機爆發時，當局在擬定因應方案上的失敗。因為這些因素，歐元區仍面臨顯著的崩潰風險，嚴重威脅歐洲的經濟穩定。

第三部談「出路」，探討我們應如何走出困境。當局因應危機的做法有個顯著特徵：只求以最低限度的措施恢復系統的運轉。總體經濟政策是這樣，金融體系改革是這樣，歐元區的改革也是這樣。這些都是可以理解的，但這種做法不夠好：因為如此一來，經濟復甦幾乎注定疲軟與失衡，未來幾乎勢必引爆更大的危機。

第六章將尋找適切的經濟理論。這場危機顯示，人們對現代經濟體的運作方式有很深的誤解，危機前和危機後均如此（危機後的誤解展現在財政政策上）。我們必須思考以下問題：從近年種種事件看來，近數十年來的正統經濟學還有多少站得住腳？相對於管理央行、擔任財政部門顧問的正統經濟學家，奧地利學派或後凱因斯學派是否更接近真理？我的答案是：非正統經濟學家確實比正統經濟學家正確。經濟學界面臨巨大挑戰，極需要試驗。有些人認為我們必須回歸金本位制度，本章將證明這不過是幻想。不過，貨幣與金融的關聯確實是必須處理的核心議題。

第七章將探討如何達致更穩健的金融體系。我將先檢視當局目前正在推動的改革，然後討論它們是否足以帶給我們安全的未來。接著將討論進一步改革的可能，包括大幅提高資本要求，並建議完全取消「部分準備銀行制」。我的結論是我們必須推動更多根本改革，因為當前的金融體系在本質上需要仰賴政府。這個本質衍生危險的動機，最終很可能導致政府破產。金融操作對房地產泡沫的促進作用，是金融體系脆弱性特別重要的一面。利用土地存量提高財務槓桿，向來是破壞穩定的現象。

第八章將討論如何改善本國以至全球的經濟。我們必須從如何達致更有力而平衡的經濟復甦說起。經濟復甦應獲得遠更為有力的貨幣和財政支援。如果我們做不到這一點，經濟前景將蒙上深重的陰影。決策當局2010年太早奉行緊縮政策，是犯了錯。但是，如果不再次訴諸破壞穩定的信貸和資產價格泡沫，要恢復危機前的成長速度，要追求供需平衡，都會面臨重大限制。顯而易見的解決方法是大幅擴大投資和淨出口，但兩者都有障礙要克服。世界經濟必須調整到可持續的狀態，讓資本從已開發國家大幅流向開發中國家。

本章將說明如何做到這點，又為何如此困難。這件事需要全球貨幣體制的改革，別的不談，我們極需創造一種新的準備資產，使新興經濟體不必奉行重商主義政策。但是如果我們做不到（看來是這樣），而高所得國家又無法創造投資熱潮，則高所得國家可能必須考慮激烈的貨幣體制改革，包括直接以貨幣為預算赤字融資。

第九章將討論歐元區可以如何改革。歐元區眼下正面臨生存挑戰，必須決定完全或部分解散，又或者創造出大幅改善自身運作所需的制度和政策。解散歐元區是可以想像的事，但此舉至少將在短中期內造成巨大的金融、經濟和政治混亂。如果解散歐元區破壞了歐洲整合大計，則亂局持續的時間將長得多。如果不解散歐元區，則改革必須包括更有效地支援遇到短期困難的國家，某程度的財政聯邦制，更大程度的金融整合，提供更有力支援的央行，以及確保競爭力對稱調整的機制。如果沒有這些改革，歐元區將永遠無法有效運轉；而即使有這些改革，歐元區也未必能夠長期存在。

最後的結論將回到這場危機對世界的啟示。本書會指出

歐元是一場災難—不用「災難」一詞，不足以描述情況之惡劣。創造歐元本來是希望促進團結，締造繁榮和削弱德國對歐洲經濟的支配，但結果恰恰相反：它損害團結，破壞繁榮，並且鞏固了德國的支配地位，至少暫時是這樣。
儘管文化和經濟成就非凡，歐洲有犯災難性錯誤的悠久歷史，而這些錯誤通常是接近瘋狂的盲目傲慢和一廂情願造成的。2014年正是第一次世界大戰一百週年紀念。一戰可能是歐洲種種蠢事當中最重大的一件，它最終導致第二次世界大戰，而後者其實並非無可避免。二戰之後，在美國保護下，歐洲人逾半個世紀的耐心和努力，帶給歐洲和平、繁榮與合作，可惜終於又新犯下傲慢的錯誤，雖然代價遠低於兩次大戰，卻更不必要：這一次是相信經濟情況各異、文化差異更大的主權國家組成不可回頭的貨幣聯盟，可以順利地運作。
歐元區危機清楚顯示，這種想法是多麼愚蠢。德國管理歐元區事務雖然犯了種種錯誤，但德國的政策制定者和經濟學家了解歐元風險—這一點值得表揚。德國之外，了解歐元風險的其他歐洲大國就只有英國。慎思的德國人（尤其是德國央行的人）認識到，在現代世界，貨幣是國家與政體的產物；必須先有國家和政體，然後才創造貨幣，不能反過來。但是，其他歐洲人決定做本末倒置的事：在歐洲各國結成適當的政治聯盟之前，先建立歐洲貨幣聯盟。
歐洲1988年設立經濟暨貨幣聯盟研究委員會，由歐洲執委會主席狄洛（Jacques Delors）擔任主席。該委員會的報告完全沒有討論貨幣聯盟得以支撐的政治基礎，只提供邁向歐洲貨幣聯盟的技術指引。當時德國正處於兩德統一後的陣痛期，而它曾為了兩德統一尋求歐洲夥伴的支持，加上出於對歐洲理想的擁護，德國人覺得自己不能抵制建立歐洲貨幣聯盟的計畫。歐洲各國很快於1991年達成奠定貨幣聯盟創建計畫的《馬斯垂克條約》，隨後幾乎所有歐盟成員國都尋求加入歐元區。此後的事，本書第二和第五章已經講過。
歐元區的建立，與美國各州組成貨幣聯盟的過程極其不同。牛津大學的歐魯克教授（Kevin O’Rourke）和加州大學的泰勒教授指出：

美國是先有穩固的政治聯盟（其成員要退出現在是難以想像的事），這為各州逐漸建立經濟暨貨幣聯盟提供了一個基礎。美國憲法包含一些關鍵假設，包括可以有長存的國債（一種關鍵的集體安全資產），聯邦政府有徵稅權（最終的中央財政能力），使用共同貨幣，以及商務條款（確保各州之間有真正自由的貿易）。後來經歷重大危機之後，美國又建立了銀行業聯盟和具經濟意義重大的財政聯盟。相對之下，歐元區和歐盟都不是政治聯盟；退出歐元區或歐盟是可以想像的，也是人們公開議論的事；歐元區和歐盟都沒有中央財政機關，也沒有共同的公債，而且債權國看來不想朝這方向發展。種種限制意味著有利於歐元區的事未必可行。

希臘、愛爾蘭、義大利、葡萄牙和西班牙等五個歐元區成員國，陷入了嚴重的經濟蕭條，失業率升至極高的水準，公共債務也飆升（見第二章，尤其是圖17和18）。在希臘和葡萄牙，青年失業率超過55%。它們失落的不僅是十年，還有一整個世代的一大部分人。截至2014年初，我們只能看到虛弱的復甦，但失業率很可能居高不下到2019年底，甚至更久。賽普勒斯甚至在2013年實施資本管制，因而證實了所有人都已經知道的事：除非是現鈔或硬幣，一歐元未必就是一歐元。賽普勒斯銀行帳戶裡的一歐元，與德國銀行帳戶裡的一歐元未必一樣：後者可以隨時隨地自由地用來支付帳款，前者則不行。
人們對歐洲體制的信任已驟減。一些國家出現了立場極端的政治勢力，歐洲許多國家的人民心懷憤恨。戰後歐洲各國和整體的安定正受損。在此同時，歐洲的掌權者散播支持財政緊縮的陳腔濫調和過度樂觀的預測。歐洲